A14: Passives Investment, Intermediäre und Asset Pricing

Dieses Projekt ist Teil der Forschergruppe “Financial Markets and Frictions – An Intermediary Asset Pricing Approach”, die Asset Pricing Implikationen untersucht, wenn Finanzentscheidungen an Intermediäre delegiert werden. Dieser Ansatz rührt von der Beobachtung her, dass die meisten Haushalte nicht direkt auf Finanzmärkten agieren. Stattdessen delegieren sie ihre Entscheidungen zum Beispiel an Investmentfonds. Wenn diese Fonds aktiv gemanagt werden, treffen die Fondsmanager auch Portfolioentscheidungen für die Haushalte und bestimmen die Aufteilung der Wertpapiere im Fond. In diesem Sinne übernehmen diese Intermediäre zwei Aufgaben: zum einen eröffnen sie den Haushalten Zugang zu bestimmten Märkten, die sonst verschlossen blieben, zum anderen legen sie die Vermögensaufteilung im Fond fest. Die einschlägige Literatur in diesem Bereich legt zumeist Modelle zugrunde, in denen aktive Fondsmanager die zentralen Akteure sind. Es wird unterstellt, dass diese Manager ihre Vergütung aus monotonen Verträgen erhalten, die wachsend in der Performance der Fonds sind. In der Realität existieren jedoch mittlerweile eine große Menge passiv gemanagter Fonds. Morningstar berichtet zum Beispiel, dass in den USA im Jahr 2019 etwa 45% aller Aktienfonds passiv gemanagt sind. Diese Fonds versprechen einen bestimmten Index zu replizieren (z.B. DAX30, Dow Jones, S&P500). Für solche Fonds ist es nicht vernünftig anzunehmen, dass der Fondsmanager einen monotonen Vertrag hat, da dies mutmaßlich nicht anreizkompatibel ist. Vielmehr erwartet man, dass der Kontrakt nicht-monotone Komponenten wie zum Beispiel den Tracking Error des Fonds enthält, der als die quadrierte Abweichung vom relevanten Index (Benchmark) definiert ist. Um die existierende Literatur zu erweitern, wird in unserem Projekt die Bedeutung von passiven Fonds explizit berücksichtigt. Wir betrachten Situationen, in denen Haushalte Anteile an diesen Fonds erwerben, um Zugang zu aufwendigen passiven Investmentstrategien wie der Replikation des MSCI World Index zu erhalten. Wir analysieren den Effekt der Portfoliodelegation und die daraus resultierenden Bewertungsimplikationen im Gleichgewicht. Deshalb beschäftigt sich unser Projekt mit zentralen Fragen des Intermediary Asset Pricing, wobei wir aber im Vergleich zur Literatur einen Schwerpunkt auf passive Fonds legen und auch ein spezielles Augenmerk auf die optimale Vertragsgestaltung für die Manager haben. Gerade der letzte Aspekt ist unserer Meinung nach wichtig, weil verzerrte Bewertungsimplikationen resultieren, wenn suboptimale und/oder unrealistische Verträge zugrunde gelegt werden. In unserem Projekt berücksichtigen wir auch sogenannte Peer Effekte, d.h. wir lassen zu, dass Benchmarks durch andere Spieler im Modell endogen beeinflusst werden. Obwohl unser Hauptaugenmerk auf passiven Fonds liegt, planen wir in einer späteren Phase auch aktive Fonds einzubauen, um Wechselwirkungen zu untersuchen.

Projektleitung: Prof. Dr. Holger Kraft